L’annulation de la dette, un test de souveraineté pour l’euro

La formule de Jean-Luc Mélenchon sur la dette publique française a installé un raccourci dans le débat présidentiel : « geler », « transformer » ou effacer les titres détenus par la banque centrale ne recouvrent pas les mêmes opérations. L’enjeu n’est pas seulement comptable. Il porte sur le pouvoir de décider de la monnaie, sur l’indépendance de l’Eurosystème et sur la place des marchés dans le financement de l’État.

Le dirigeant de La France insoumise défend la neutralisation d’une partie des obligations françaises acquises par la Banque de France dans le cadre des programmes d’achats de l’Eurosystème. Il évoque tantôt leur maintien durable au bilan de la banque centrale, tantôt leur conversion en dette perpétuelle à taux nul, voire leur effacement. L’annulation de la dette, dans cette dernière hypothèse, ne serait donc pas une simple modification de l’échéancier budgétaire : elle affecterait directement le bilan d’une institution centrale de la zone euro.

Dans une précision publiée par la Banque de France, le stock de titres publics français détenus au titre de ces programmes est évalué à environ 488 milliards d’euros. Ce montant représente moins d’un sixième de la dette de l’État, mais il est suffisamment important pour que son traitement modifie la perception du risque français par les détenteurs privés et les institutions européennes.

L’annulation de la dette ne se confond pas avec un gel

Le premier mécanisme, le plus proche des instruments déjà employés, consiste à conserver les titres jusqu’à leur échéance ou à réinvestir les montants remboursés. Un tel portefeuille est retiré du marché tant qu’il demeure dans les livres de l’Eurosystème. Il ne peut donc pas être cédé par un investisseur inquiet de la trajectoire budgétaire française. Cette détention stabilise le marché obligataire, sans faire disparaître juridiquement la créance : l’État doit rembourser le principal à l’échéance et verse les intérêts, dont une partie revient ensuite à la Banque de France sous forme de résultat.

Cette politique a été utilisée à grande échelle après la crise des dettes souveraines puis durant la pandémie. Mais les programmes d’achats ne constituent pas un instrument à la disposition du gouvernement français. La BCE fixe la politique monétaire de la zone euro et les banques centrales nationales exécutent les décisions prises au sein du Conseil des gouverneurs. La Banque de France ne peut pas, seule, redéfinir le sort de son portefeuille au bénéfice du Trésor.

La transformation de ces obligations en titres perpétuels sans intérêt franchirait une étape supplémentaire. Le titre subsisterait formellement, mais il ne pèserait plus sur les remboursements annuels ni sur la charge d’intérêts. L’annulation de la dette irait plus loin encore : elle constaterait la disparition de l’actif pour la banque centrale et de l’obligation correspondante pour l’État. Une perte serait alors inscrite au bilan de l’institution monétaire.

Le verrou des traités européens

La difficulté n’est pas seulement politique. L’article 123 du traité sur le fonctionnement de l’Union européenne interdit les découverts et les crédits des banques centrales aux autorités publiques, ainsi que l’acquisition directe de leurs instruments de dette. Les achats intervenus sur le marché secondaire ont été conçus pour respecter cette frontière : ils relèvent de la politique monétaire et ne doivent pas équivaloir à un financement garanti des budgets nationaux.

Une annulation ciblée des titres souverains détenus par l’Eurosystème serait examinée à l’aune de cette interdiction. Elle réduirait définitivement la dette d’un État grâce à un actif détenu par sa banque centrale, ce qui s’apparente, pour ses opposants, à une forme de financement monétaire. Christine Lagarde, Joachim Nagel et Emmanuel Moulin ont publiquement rappelé leur opposition à une telle option. Leur argument est institutionnel : admettre ce précédent reviendrait à faire dépendre le bilan des banques centrales des choix budgétaires de chaque gouvernement.

Les défenseurs du projet répondent que les achats de dette ont déjà modifié la relation entre États et marchés financiers, et que le maintien des titres dans les bilans centraux réduit de fait leur exposition à la spéculation. Leur objectif est de faire du stock détenu par l’Eurosystème un levier durable de souveraineté budgétaire. Mais conserver des titres et les effacer ne produit ni le même effet juridique ni le même signal aux créanciers privés.

Un rapport de force européen avant tout

Le débat français se heurte ainsi à une contrainte collective. La dette française est émise par l’Agence France Trésor, détenue par des investisseurs divers et partiellement par l’Eurosystème ; la politique monétaire, elle, est décidée pour les vingt pays de la zone euro. L’annulation de la dette ne pourrait pas être mise en œuvre par décret national sans provoquer un conflit avec la BCE, les autres banques centrales et, vraisemblablement, les juridictions européennes.

Jean-Luc Mélenchon affirme vouloir rechercher des alliés européens s’il accédait à l’Élysée. C’est la condition politique de son projet : modifier ou réinterpréter les règles de l’euro suppose de convaincre des gouvernements dont les intérêts de créanciers ou de débiteurs ne coïncident pas nécessairement avec ceux de la France. La controverse actuelle ne porte donc pas uniquement sur 488 milliards d’euros. Elle révèle une question plus structurante : qui, des marchés, des États ou des institutions monétaires communes, fixe en dernier ressort les conditions du financement public.