L’excès de trésorerie finit par coûter cher aux entreprises

La trésorerie est généralement présentée comme une assurance. Elle permet de payer les salaires, d’absorber une baisse d’activité, de financer une acquisition ou de retarder le recours à l’emprunt. Dans une période de taux élevés et d’incertitude économique, disposer de liquidités immédiatement mobilisables peut même constituer un avantage concurrentiel.

Mais cette protection a une limite. Une entreprise qui conserve pendant plusieurs exercices des montants importants sans projet d’investissement identifiable ne signale pas seulement sa prudence. Elle expose aussi une difficulté de décision : où placer le capital, avec quel rendement et sous quel contrôle ? L’excès de trésorerie devient alors un sujet de gouvernance autant qu’un sujet financier.

Le rapport de force se déplace. Les dirigeants disposent d’une marge de manœuvre accrue, tandis que les actionnaires supportent le coût d’un capital qui ne produit pas suffisamment de valeur. Pour les entreprises cotées, cette tension peut se traduire par une décote : le marché ne valorise pas nécessairement un euro conservé en banque à un euro dans les comptes, s’il doute de la manière dont cet euro sera utilisé.

L’excès de trésorerie, un actif qui perd de sa valeur

La trésorerie ne désigne pas l’ensemble des actifs d’une société. Elle correspond aux liquidités disponibles et aux placements de court terme pouvant être transformés rapidement en moyens de paiement. La norme IAS 7 sur les tableaux de flux de trésorerie, publiée par l’IFRS Foundation, encadre la présentation des mouvements de liquidités et de leurs équivalents.

Cette distinction est essentielle. Une usine, un brevet ou une filiale peuvent soutenir la croissance future, mais ils ne sont pas immédiatement disponibles. À l’inverse, un dépôt bancaire ou un fonds monétaire peut être mobilisé rapidement, mais son rendement reste souvent limité. La trésorerie procure donc de la flexibilité, sans garantir à elle seule une création de valeur.

Le premier risque est l’érosion monétaire. Lorsque le rendement des placements de court terme reste inférieur à l’inflation, la somme affichée au bilan conserve sa valeur nominale mais perd du pouvoir d’achat. Une entreprise peut ainsi apparaître plus solide en valeur faciale tout en s’appauvrissant progressivement en termes réels.

Le second risque est celui du coût du capital. Les actionnaires attendent une rémunération correspondant au risque pris ; les prêteurs perçoivent des intérêts. Le financement d’une entreprise a donc un prix, même lorsque les fonds proviennent de bénéfices accumulés. Si ces ressources sont placées à un rendement inférieur au coût moyen pondéré du capital, l’écart pèse sur la rentabilité globale.

Quand le cash devient un signal adressé au marché

Un niveau élevé de liquidités peut avoir plusieurs explications rationnelles : préparer une acquisition, sécuriser une chaîne d’approvisionnement, financer un programme industriel ou conserver une réserve face à une échéance de dette. Le problème ne vient pas du montant pris isolément. Il vient de la durée de détention et de l’absence d’explication stratégique convaincante.

Dans ce cas, l’excès de trésorerie fonctionne comme un signal. Les investisseurs peuvent se demander si l’entreprise manque d’opportunités rentables, si ses dirigeants redoutent de prendre des risques ou si les projets envisagés ne franchissent pas le seuil de rentabilité exigé. La réserve, initialement défensive, devient l’indice d’un possible blocage de l’allocation du capital.

Le marché ne dispose pas toujours des mêmes informations que la direction. Il ne connaît ni les négociations confidentielles, ni les projets encore à l’étude, ni les contraintes opérationnelles qui justifient une réserve. Cette asymétrie nourrit la prudence des investisseurs. Faute de visibilité, ils peuvent appliquer une décote à la trésorerie plutôt que d’en intégrer toute la valeur dans le cours de l’action.

La réponse ne consiste pas à distribuer mécaniquement les liquidités. Un dividende ou un rachat d’actions peut restituer du capital aux actionnaires, mais il ne remplace pas une stratégie industrielle. À l’inverse, une acquisition réalisée uniquement pour employer le cash peut détruire davantage de valeur qu’une réserve temporairement improductive.

Le problème d’agence derrière l’excès de trésorerie

La question est aussi institutionnelle. La théorie du free cash flow formulée par Michael Jensen en 1986 décrit le risque de voir des dirigeants disposer de ressources supérieures à celles nécessaires au financement des projets réellement rentables. Cette liberté peut favoriser des acquisitions surpayées, une expansion de façade ou le maintien d’activités dont la performance est insuffisante.

Il ne s’agit pas d’attribuer automatiquement une mauvaise intention aux managers. Une entreprise peut conserver des liquidités parce qu’elle évolue dans un secteur cyclique, parce qu’elle prépare une transformation coûteuse ou parce qu’elle veut éviter une dépendance excessive aux marchés du crédit. Mais plus la réserve dure, plus la direction doit documenter son emploi prévu, son horizon et son rendement attendu.

La gouvernance devient alors le mécanisme de contrôle central. Le conseil d’administration doit examiner la politique de liquidité, comparer les investissements possibles au coût du capital et vérifier que les acquisitions répondent à une logique opérationnelle. Les actionnaires, de leur côté, peuvent demander une politique explicite de distribution ou d’investissement. Pour les sociétés cotées, les documents financiers et les communications au marché déterminent une partie de cette relation de confiance.

L’Autorité des marchés financiers rappelle dans sa doctrine l’importance d’une information exacte, précise et sincère pour les émetteurs. Cette exigence ne règle pas l’allocation du capital, mais elle limite l’espace laissé aux annonces vagues. Une direction qui invoque un « projet stratégique » doit pouvoir en préciser progressivement la nature, le calendrier et les critères de réussite.

Une réserve utile seulement si elle a une fonction

L’excès de trésorerie n’est donc pas une anomalie comptable en soi. Il devient un problème lorsque la liquidité n’a plus de fonction identifiable, que son rendement est inférieur à son coût et que les organes de gouvernance ne parviennent pas à expliquer pourquoi elle reste immobilisée.

La bonne question n’est pas de savoir si une entreprise est riche en cash, mais si cette richesse est employée au bon endroit. Financer l’outil productif, renforcer une technologie, réduire une dette coûteuse ou restituer le surplus aux propriétaires sont des décisions différentes. Chacune suppose un arbitrage observable.

Dans un environnement où les entreprises doivent simultanément investir, résister aux chocs et préserver leur autonomie financière, la trésorerie restera un actif stratégique. Mais elle ne peut durablement tenir lieu de stratégie. À mesure que les investisseurs exigent des rendements plus lisibles, le capital dormant cesse d’être une preuve de solidité : il devient une question posée directement à ceux qui le contrôlent.